Sự im lặng đáng ngại: "Trump Risk Premium" âm thầm định hình đường cong lợi suất Mỹ

Trong khi thị trường chứng khoán và đồng đô la có vẻ bình yên, một cơn địa chấn tài chính đang âm ỉ hình thành ở phần xa nhất của đường cong lợi suất trái phiếu kho bạc Mỹ - nơi các nhà đầu tư dài hạn đang bắt đầu đòi hỏi mức bù đắp rủi ro cao chưa từng thấy trong hai thập kỷ, như một lá chắn trước những bất ổn chính sách tiềm tàng.

Những ngày đầu năm 2026, thị trường tài chính toàn cầu đang đứng trước một nghịch lý khó hiểu. Một mặt, chính quyền Tổng thống Donald Trump tiếp tục có những động thái được cho là chưa từng có tiền lệ nhằm vào Cục Dự trữ Liên bang (Fed), bao gồm cả thông tin về một cuộc điều tra từ Bộ Tư pháp liên quan đến phát ngôn của Chủ tịch Jerome Powell. Mặt khác, thị trường phản ứng một cách ôn hòa đáng ngạc nhiên. Tuy nhiên, sự bình yên bề mặt này đang che giấu một câu chuyện hoàn toàn khác diễn ra ở tầng sâu của cấu trúc lãi suất.

Phân tích chi tiết từ các chuyên gia và dữ liệu độc lập cho thấy, một “khoản phí rủi ro Trump” (Trump risk premium) đang âm thầm được định giá tại phần rất dài hạn của đường cong lợi suất Mỹ, hứa hẹn những hệ lụy sâu rộng cho đồng đô la và thị trường tài chính toàn cầu.

Sự đa dạng trong cách giải thích các động thái chính trị là một phần lý do cho phản ứng thị trường ban đầu có vẻ ôn hòa. Trong ngày diễn ra thông báo về cuộc điều tra Fed, đã xuất hiện thông tin rằng động thái này được khởi xướng mà không báo trước cho Bộ Tài chính hoặc các quan chức cấp cao của Nhà Trắng. Điều này tạo ấn tượng rằng chính quyền đang tìm cách tạo khoảng cách với một quyết định gây tranh cãi. Quan trọng hơn, một số nghị sĩ Đảng Cộng hòa đã lên tiếng phản đối hiếm hoi, thậm chí đe dọa sẽ ngăn chặn các đề cử của ông Trump vào Fed.

Đối với những người lạc quan, đây có thể là dấu hiệu cho thấy cơ chế kiểm soát và cân bằng quyền lực của Hoa Kỳ vẫn hoạt động. Tuy nhiên, những người bi quan hơn nhìn nhận đây chỉ là một màn kịch chính trị. Họ tin rằng mục tiêu hạ lãi suất phục vụ cho cuộc bầu cử giữa kỳ sắp tới là ưu tiên hàng đầu, và cuộc điều tra Fed chỉ là triệu chứng mới nhất của xu hướng này.

Sự hỗn độn thông tin này, theo Robin Brooks, chính là lý do rõ ràng nhất khiến phản ứng thị trường ban đầu bị kiềm chế. Ông nhấn mạnh rằng kỳ vọng về những biến động “thảm khốc” ngay lập tức là không thực tế, bởi vẫn tồn tại một sự đa dạng lớn trong quan điểm của nhà đầu tư, dẫn đến hành động giá thận trọng và từng bước.

Sự thận trọng này không có nghĩa là thị trường bỏ qua rủi ro. Ngược lại, nó đang được định giá một cách tinh vi tại phần “đầu xa” của đường cong lợi suất. Phân tích của Brooks chỉ ra một hiện tượng then chốt: trong khi lợi suất trái phiếu kỳ hạn 2 năm và 10 năm đang chịu áp lực giảm do kỳ vọng Fed tiếp tục nới lỏng chính sách, thì lợi suất “10y10y forward” - một chỉ số kỹ thuật phản ánh kỳ vọng lợi suất 10 năm, bắt đầu từ 10 năm nữa - lại tăng đều đặn kể từ khi ông Trump nhậm chức.

Chỉ số này, được tính toán từ lợi suất 10 năm và 20 năm, hiện đang ở gần mức cao nhất trong vòng 20 năm qua. Đây là một tín hiệu mạnh mẽ cho thấy các nhà đầu tư dài hạn đang yêu cầu một mức bù đắp rủi ro cao hơn đáng kể để nắm giữ trái phiếu trong dài hạn, chính xác là nơi mà “Trump risk premium” đang tích tụ.

Tín hiệu đáng lo ngại này còn được củng cố bởi hành vi bất thường của chỉ số lạm phát kỳ vọng dài hạn. Thông thường, chỉ số “10y10y forward breakeven inflation” có mối tương quan chặt chẽ với giá dầu thô tại thời điểm đo lường, vì dầu là yếu tố chính ảnh hưởng đến lạm phát ngắn hạn và trung hạn. Tuy nhiên, trong khi giá dầu đã giảm đáng kể trong năm qua, lạm phát kỳ vọng dài hạn này lại không giảm theo mà duy trì ổn định hoặc thậm chí nhích nhẹ.

Brooks mô tả sự “phá vỡ tương quan lịch sử này là đáng chú ý và sâu sắc”. Nó cho thấy các nhà đầu tư đang bắt đầu định giá rủi ro lạm phát cao hơn trong dài hạn, độc lập với biến động giá hàng hóa ngắn hạn, và củng cố thêm cho luận điểm về một khoản phí rủi ro đang hình thành.

Những quan sát này hoàn toàn phù hợp với dữ liệu độc lập về “term premium” - phần lợi suất bổ sung mà nhà đầu tư yêu cầu để bù đắp rủi ro nắm giữ trái phiếu dài hạn so với ngắn hạn. Theo mô hình của Fed chi nhánh New York, term premium cho trái phiếu kỳ hạn 10 năm đã tăng khoảng 30 đến 80 điểm cơ bản (basis point) kể từ cuối năm 2025, đạt gần mức cao nhất trong hơn một thập kỷ.

Một báo cáo của Reuters cũng ghi nhận xu hướng tương tự, chỉ ra rằng dù lợi suất 10 năm có thể giảm nhờ kỳ vọng nới lỏng tiền tệ, phần term premium bên trong nó lại đang tăng lên để phản ánh các lo ngại về chính sách. Đến đầu năm 2026, lợi suất trái phiếu kho bạc kỳ hạn 10 năm dao động quanh mức 4.15% đến 4.18%, trong khi lợi suất trái phiếu 30 năm neo ở mức cao hơn đáng kể, khoảng 4.8%, cho thấy sự e ngại tập trung ở phần cực dài hạn của đường cong.

Trong khi các thị trường trái phiếu truyền thống gửi đi những tín hiệu kỹ thuật phức tạp, thị trường kim loại quý lại phản ứng một cách trực diện và mạnh mẽ hơn. Vàng và bạc đã liên tục lập các mức cao kỷ lục mới trong những ngày đầu năm 2026. Động thái này cực kỳ quan trọng vì nỗi sợ về “sự độc quyền hóa nợ” (debt monetization) - khi ngân hàng trung ương in tiền để mua nợ chính phủ một cách trực tiếp - là động lực chính đằng sau đà tăng của kim loại quý.

Các thị trường nhạy cảm nhất với rủi ro xâm phạm tính độc lập của Fed đang lên tiếng một cách rõ ràng thông qua hành động giá này. Brooks cảnh báo rằng các thị trường truyền thống sẽ còn do dự cho đến khi một Chủ tịch Fed mới chính thức nhậm chức. Thời điểm đó, theo dự báo của ông, có thể chứng kiến “một chu kỳ nới lỏng chính sách tích cực hơn nhiều so với mức hiện đang được định giá”, và đó sẽ là chất xúc tác để sự mất giá của đồng đô la bắt đầu một cách nghiêm túc.

Viễn cảnh này được củng cố bởi các phân tích từ nhiều tổ chức uy tín. Các chuyên gia từ Brookings Institution và State Street Global Advisors cảnh báo rằng năm 2026 có thể chứng kiến sự gia tăng nhanh hơn của term premium nếu chính sách thuế quan và chi tiêu tài khóa của Trump đẩy thâm hụt ngân sách lên mức mới.

Một báo cáo của Reuters cuối năm 2025 cũng dự báo term premium sẽ duy trì ở mức cao trong suốt năm 2026, do các yếu tố nợ công và lạm phát tiếp tục gây áp lực bất chấp Fed cắt giảm lãi suất. Thậm chí, một số phân tích từ Wellington Management đưa ra viễn cảnh lợi suất forward 10y10y có thể tiến sát mức 5.6% đến 6% trong những năm tới, cao hơn đáng kể so với giai đoạn lãi suất thấp kéo dài trước đây.

Những diễn biến này đặt ra những câu hỏi chiến lược sâu sắc cho thị trường toàn cầu. Một nhà bình luận trong bài viết của Brooks đã đặt ra vấn đề then chốt: “Trung Quốc sẽ đi đến đâu để ngăn đồng nhân dân tệ tăng giá?” Câu hỏi này chạm đến trọng tâm của một cuộc chiến tiền tệ tiềm tàng.

Nếu đồng đô la suy yếu đáng kể do mất niềm tin vào tính độc lập của Fed và sự bùng nổ của thâm hụt ngân sách, Ngân hàng Nhân dân Trung Quốc (PBOC) có thể sẽ phải can thiệp mạnh mẽ để ngăn đồng nhân dân tệ tăng giá quá nhanh, nhằm bảo vệ lợi thế cạnh tranh xuất khẩu. Điều này có nguy cơ kích hoạt một làn sóng phá giá tiền tệ cạnh tranh trên toàn cầu, làm trầm trọng thêm bất ổn tài chính và đảo ngược nhiều dòng vốn đầu tư quốc tế.

Tóm lại, bằng chứng ngày càng tích lũy cho thấy thị trường không hề thờ ơ. Họ đang âm thầm định giá rủi ro theo cách riêng, tại nơi mà các quyết định đầu tư dài hạn nhất được đưa ra: phần cực xa của đường cong lợi suất.

Quá trình định giá “Trump risk premium” này hiện đang diễn ra với tốc độ chừng mực, nhưng theo dự báo của các chuyên gia, nó có thể tăng tốc nhanh chóng trong những tháng tới, đặc biệt khi vị trí Chủ tịch Fed mới được định đoạt và các chính sách tài khóa quy mô lớn bắt đầu được triển khai cụ thể.

Sự im lặng hiện tại của thị trường không phải là sự phớt lờ, mà là khoảnh khắc tĩnh lặng đầy căng thẳng trước một cơn bốn quy mô lớn hơn đang hình thành từ những thay đổi cơ bản trong chính sách kinh tế vĩ mô của cường quốc số một thế giới. Đối với nhà đầu tư toàn cầu, việc theo dõi sát sao không chỉ diễn biến chính trị mà cả những thay đổi kỹ thuật sâu trong đường cong lợi suất và thị trường kim loại quý sẽ là chìa khóa để định hướng trong giai đoạn bất ổn gia tăng này.