Cuộc khủng hoảng thầm lặng: Gánh nặng nợ công đang thử thách các nền kinh tế G10 ra sao?

Quan niệm cho rằng các nền kinh tế G10 tiên tiến miễn nhiễm với khủng hoảng nợ đang vỡ vụn trước thực tế. Một cuộc khủng hoảng nợ “cấp độ thấp” nhưng dai dẳng và có hệ thống đang âm thầm diễn ra, thể hiện qua sự suy yếu không phanh của đồng Yên Nhật, những biến động dữ dội của thị trường trái phiếu Anh và những vết nứt ngày càng rõ trong nền móng của khu vực đồng Euro. Đây không còn là cảnh báo từ tương lai, mà là bức tranh hiện tại được vẽ nên bởi các dữ liệu thị trường khắc nghiệt nhất.

Thực tế đáng chú ý nhất là chúng ta đang chứng kiến những cuộc khủng hoảng nợ cấp độ thấp tại nhiều quốc gia G10 ngay lúc này. Khi nợ công đạt đến mức đủ cao, bất kỳ cú sốc xấu nào cũng có thể khiến lợi suất trái phiếu chính phủ bùng nổ, bởi thị trường một cách hợp lý sẽ dự đoán về những thâm hụt ngân sách lớn hơn và khoản nợ khổng lồ hơn trong tương lai. Nếu các ngân hàng trung ương kiên trì chặn đứng lợi suất, họ vô tình loại bỏ động lực giảm nợ của chính phủ và tự đẩy mình vào vòng xoáy lệ thuộc tài khóa. Hệ quả tất yếu là kỳ vọng lạm phát sẽ mất kiểm soát.

Một điểm then chốt khác là ngay cả khi ngân hàng trung ương có thể kiềm chế lợi suất trái phiếu, họ không thể đồng thời ngăn đồng tiền quốc gia khỏi sụt giá. Khi mức bù rủi ro bị đàn áp một cách giả tạo trên thị trường trái phiếu, nó sẽ tìm lối thoát ra ngoài thông qua một đồng tiền mất giá. Ý tưởng về việc kiểm soát được lợi suất trái phiếu do đó là một ảo tưởng nguy hiểm. Sự mất giá đồng tiền sẽ tìm cách đòi nợ bằng cách này hay cách khác.

Nhật Bản: Đồng Yên thảm bại và mô hình khủng hoảng kiểu mới

Nhật Bản, quốc gia có tỷ lệ nợ công so với GDP cao nhất thế giới vượt ngưỡng 250%, đang cung cấp một hình mẫu sống động và đáng lo ngại về cuộc khủng hoảng nợ cấp độ thấp trong thời đại mới.

Điều đáng chú ý nhất là đồng Yên Nhật, theo chỉ số trao đổi thương mại, đã suy yếu đáng kể so với các đồng tiền G10 khác, ngay cả khi lợi suất trái phiếu chính phủ Nhật kỳ hạn 10 năm đã tăng lên các mức chưa từng có, chạm khoảng 2.10% đến 2.12% vào đầu tháng 1 năm 2026. Đây chính là dấu hiệu cho thấy một cuộc khủng hoảng nợ đang diễn ra.

Ngân hàng Trung ương Nhật Bản hiện vẫn đang cố gắng kiềm chế lợi suất thông qua việc mua vào khối lượng rất lớn các trái phiếu JGB, dù đã bắt đầu thu hẹp chương trình nới lỏng định lượng. Kết quả là, phần bù rủi ro đáng lẽ phải thể hiện trên thị trường trái phiếu lại chuyển sang biểu hiện trên đồng tiền, khiến đồng Yên lao dốc bất chấp chênh lệch lãi suất.

Robin Brooks, cựu Kinh tế trưởng của IIF, nhấn mạnh rằng lợi suất JGB dài hạn, dù tăng mạnh, vẫn còn quá thấp so với gánh nặng nợ khổng lồ của Nhật Bản. Nếu thị trường tự do định giá, lợi suất sẽ cao hơn nhiều để phản ánh phí rủi ro thực sự. Sự can thiệp của BoJ ngăn chặn điều này, buộc rủi ro phải biểu hiện qua đồng Yên yếu đi.

Các gói kích thích tài khóa gần đây, kết hợp với lo ngại về lạm phát kéo dài và kế hoạch chi tiêu lớn của chính phủ mới, càng đẩy Yên vào vòng xoáy mất giá mới. Vào tháng 1/2026, tỷ giá USD/JPY dao động quanh mức 157-158, mức thấp nhất của Yên trong nhiều tháng, phản ánh thị trường đang định giá rủi ro nợ ngày càng tăng.

Tình hình càng trở nên nghiêm trọng khi xem xét đến các lợi suất kỳ hạn dài như lợi suất kỳ hạn 10 năm trong 10 năm tới và lợi suất kỳ hạn 10 năm trong 20 năm tới, những chỉ báo về kỳ vọng dài hạn của thị trường, cũng đồng loạt tăng cao, phản ánh mối lo ngại dai dẳng về tính bền vững tài khóa của Nhật Bản trong nhiều thập kỷ tới.

Vương quốc Anh: Sự đánh đổi đầy áp lực giữa trái phiếu và tiền tệ

Trong khi Nhật Bản chứng kiến đồng Yên lao dốc, Vương quốc Anh lại trình diễn một kịch bản khác nhưng cùng chung bản chất. Lợi suất trái phiếu chính phủ Anh kỳ hạn 10 năm từng tăng mạnh trong năm 2025, đẩy lên mức cao và gây áp lực lớn lên ngân sách chính phủ. Tuy nhiên, vào đầu năm 2026, lợi suất này đã giảm xuống khoảng 4.40%, mức thấp nhất trong nhiều tuần nhờ kỳ vọng Ngân hàng Trung ương Anh sẽ nới lỏng chính sách sớm hơn dự báo.

Sự tăng lợi suất trước đó đã giúp đồng Bảng Anh tương đối ổn định so với đồng Yên, vì rủi ro được phép biểu hiện trực tiếp qua thị trường trái phiếu thay vì ngoại hối.

So sánh trực tiếp trên cùng một thang đo cho thấy mức tăng lợi suất trái phiếu chính phủ Anh lớn hơn so với Nhật Bản. Sự gia tăng mạnh mẽ này đã phần nào giúp đồng Bảng Anh giữ được sự ổn định tương đối, tránh khỏi đợt mất giá nghiêm trọng như số phận của đồng Yên.

Trong trường hợp của Anh, phần bù rủi ro đã được cho phép thể hiện ra trên thị trường trái phiếu, từ đó tạo ra một lá chắn bảo vệ đồng Bảng. Tuy nhiên, ngay cả khi đồng Bảng ổn định hơn, động lực cơ bản vẫn giống nhau một cuộc khủng hoảng nợ cấp độ thấp khi lợi suất cao hơn đang đặt chính phủ dưới áp lực nghiêm trọng về tài khóa. Các lo ngại về thâm hụt ngân sách và nợ công Anh vẫn tồn tại, dù thị trường trái phiếu gần đây dịu lại nhờ kỳ vọng cắt giảm lãi suất.

Các phân tích từ Financial Times và Reuters tiếp tục nhấn mạnh rằng dù lợi suất Gilt giảm, chi phí lãi vay nợ công vẫn chiếm tỷ lệ lớn ngân sách, duy trì áp lực tài khóa lên chính phủ.

Khu vực đồng Euro: Liên minh tiền tệ và những vết nứt khó lành

Sự bất ổn không dừng lại ở Nhật Bản và Anh. Trong khu vực đồng Euro, Italy, Tây Ban Nha và ngày càng rõ rệt là Pháp, cũng đang đối mặt với những thách thức tương tự với mức nợ công lần lượt khoảng 138%, hơn 100% và vượt 113% GDP.

Lý do duy nhất khiến tình hình tại ba quốc gia này trông có vẻ không tồi tệ bằng là bởi họ cùng chia sẻ một đồng tiền chung với Đức. Hiện tại, mức nợ công thấp của Đức đang giúp ổn định đồng Euro, che giấu phần nào rủi ro của các quốc gia thành viên.

Tuy nhiên, bức tường thành này cũng đang xuất hiện những vết nứt. Ngay cả Đức, trụ cột của sự ổn định, cũng đang bắt đầu chấp nhận các thâm hụt ngân sách lớn hơn và gánh nặng nợ tăng lên, với kế hoạch thâm hụt lên tới gần 5% GDP trong năm 2026.

Robin Brooks lập luận rằng đồng Euro đang duy trì ảo tưởng về không gian tài khóa, cho phép các quốc gia nợ cao tiếp tục chi tiêu mà không chịu hậu quả đầy đủ từ thị trường. Công cụ chống phân rã của Ngân hàng Trung ương châu Âu đã kìm hãm lợi suất của Italy và các nước khác, nhưng điều này chỉ che đậy vấn đề thay vì giải quyết.

Brooks đi xa hơn khi đưa ra một luận điểm gây tranh cãi rằng Đức nên rời bỏ đồng Euro, hoặc ít nhất đe dọa rời bỏ, để buộc các quốc gia nợ cao thực hiện giảm nợ và xóa nợ một phần. Ông so sánh với Thụy Sĩ, quốc gia có nợ thấp tương tự Đức và đồng Franc Thụy Sĩ chỉ mạnh hơn Euro khoảng 10% ở điều kiện thực tế, đồng thời tăng trưởng vượt trội hơn Đức kể từ năm 2018.

Sự tan rã đồng Euro, dù đau đớn trong ngắn hạn, theo Brooks sẽ tạo không gian tài khóa thực sự cho các nước như Italy và Tây Ban Nha thông qua giảm nợ, đồng thời tăng tính minh bạch và trách nhiệm. Quan điểm này nhấn mạnh rằng đây không phải là kết thúc Liên minh châu Âu, mà là thay thế một hệ thống tỷ giá cố định không bền vững bằng tỷ giá thả nổi, phù hợp hơn với sự khác biệt kinh tế sâu sắc giữa các thành viên.

Khu vực Eurozone hiện đang đối mặt với tăng trưởng yếu, chỉ khoảng 0.9-1.1% trong năm 2025, với Pháp và Italy là những điểm nóng thâm hụt, làm trầm trọng thêm thách thức.

Cơ chế chuyển dịch rủi ro và thế khó của các NHTW

Đứng trước những thách thức này, các ngân hàng trung ương G10 đang ở trong một thế tiến thoái lưỡng nan sâu sắc. Họ buộc phải lựa chọn giữa việc tiếp tục hỗ trợ chính phủ bằng cách kiềm chế lợi suất với cái giá phải trả là lạm phát và mất giá tiền tệ dài hạn, hoặc để thị trường tự điều chỉnh và chấp nhận chi phí đi vay của chính phủ tăng vọt cùng nguy cơ gây ra một cuộc suy thoái có kiểm soát. Sự lựa chọn này tạo ra hai mô hình khủng hoảng rõ rệt mô hình kiểu Nhật Bản, nơi rủi ro chuyển sang đồng tiền, và mô hình kiểu Anh, nơi rủi ro thể hiện trực tiếp trên thị trường trái phiếu.

Khung cảnh chung của G10 trong năm 2026 được dự báo là thời kỳ các ngân hàng trung ương chủ chốt đưa lãi suất về mức trung lập, nơi đồng Đô la Mỹ có thể không còn là tâm điểm chú ý duy nhất. Thay vào đó, thị trường sẽ tập trung vào câu chuyện riêng của từng đồng tiền, được dẫn dắt bởi tăng trưởng, lãi suất, tính bền vững của nợ và chính trị.

Đối với đồng Euro, sự phục hồi tăng trưởng nhờ kích thích tài khóa và giá năng lượng giảm có thể hỗ trợ tỷ giá EUR/USD tăng nhẹ. Đồng Bảng Anh có thể chịu áp lực giảm giá do Ngân hàng Anh cắt giảm lãi suất và chính sách thắt chặt tài khóa. Trong khi đó, đồng Yên Nhật được dự báo sẽ tiếp tục bị định giá thấp, bởi chính sách tiền tệ vẫn lỏng lẻo tương đối và dòng tiền đầu tư hướng ngoại tiếp tục duy trì.

Các phân tích từ các tổ chức lớn như Bloomberg và Financial Times trong đầu năm 2026 tiếp tục nhấn mạnh những rủi ro này, cho thấy tại Nhật Bản, việc BoJ thu hẹp mua trái phiếu và lãi suất tăng dần là không đủ để ổn định Yên trước lo ngại tài khóa.

Tóm lại, khủng hoảng nợ ở các nền kinh tế tiên tiến không phải là kịch bản xa vời mà đang diễn ra theo cách tinh vi, kéo dài và có hệ thống. Nhật Bản minh chứng qua đồng Yên suy yếu bất chấp lợi suất tăng, Anh Quốc qua áp lực dai dẳng từ thị trường trái phiếu, còn khu vực Eurozone qua sự che chở tạm thời nhưng đầy rạn nứt từ đồng tiền chung. Những diễn biến này không phải là một cuộc khủng hoảng đột ngột, mà là một quá trình suy giảm âm thầm, nơi rủi ro nợ công chuyển hóa thành đồng tiền yếu đi hoặc lợi suất cao hơn, cuối cùng bào mòn tăng trưởng và làm phức tạp hóa cuộc chiến chống lạm phát.

Trong bối cảnh địa chính trị bất ổn và lạm phát dai dẳng, việc duy trì kỷ luật tài khóa sẽ là yếu tố then chốt quyết định liệu những cuộc khủng hoảng cấp độ thấp này có leo thang thành những vấn đề nghiêm trọng hơn, đe dọa trực tiếp hơn đến sự ổn định tài chính toàn cầu hay không.