ECB 2026-2028: Giữ vững lãi suất 2% hay khởi động cắt giảm?

Một phân tích độc lập dựa trên hàm phản ứng của ECB và dự báo lạm phát cốt lõi chính thức vẽ nên viễn cảnh lãi suất ổn định bất thường: duy trì ở mức 2% suốt năm 2026 và chỉ một đợt cắt giảm nhẹ 0.25% vào đầu năm 2027.

Lãi suất tiền gửi chính của Ngân hàng Trung ương châu Âu hiện đang neo ở mức 2%, đánh dấu sự kết thúc của chu kỳ thắt chặt mạnh mẽ bắt đầu từ năm 2022. Trong bối cảnh lạm phát toàn cầu và khu vực đồng euro dần hạ nhiệt, câu hỏi then chốt được đặt ra là: ECB sẽ tiếp tục giữ nguyên lập trường trong bao lâu?

Một phân tích chuyên sâu mới đây từ chuyên gia Stefan Gerlach, công bố trên nền tảng Swiss Macro and History, đã cung cấp một góc nhìn độc đáo bằng cách kết hợp hàm phản ứng chính sách ước lượng của ECB với chính dự báo lạm phát cốt lõi nội bộ của ngân hàng này. Kết quả cho thấy một lộ trình có thể đoán định được: chính sách tiền tệ có khả năng cao sẽ bước vào một giai đoạn ổn định kéo dài, với việc giữ nguyên lãi suất trong phần lớn thời gian sắp tới.

Bên cạnh phân tích mang tính học thuật này, thực tế từ các cuộc họp chính sách gần đây nhất cũng củng cố cho xu hướng thận trọng. Trong cuộc họp tháng 12/2025, Hội đồng Thống đốc ECB đã quyết định giữ nguyên lãi suất lần thứ tư liên tiếp, với lãi suất tái cấp vốn chính ở 2.15% và lãi suất cho vay cận biên ở 2.40%.

Động thái này được đưa ra dựa trên dự báo kinh tế vĩ mô cập nhật, trong đó lạm phát toàn phần (headline inflation) dự kiến sẽ giảm dần từ 2.1% năm 2025 xuống còn 1.9% năm 2026 và 1.8% năm 2027. Đồng thời, tăng trưởng GDP khu vực đồng euro cũng được điều chỉnh lên mức 1.4% cho năm 2025 và 1.2% cho năm 2026, được hỗ trợ bởi thu nhập hộ gia đình tăng và điều kiện tài chính được nới lỏng một phần.

Hàm phản ứng chính sách: Công cụ giải mã tư duy của ECB

Để hiểu rõ dự báo về lãi suất, cần phải nắm được khái niệm cốt lõi: hàm phản ứng chính sách. Đây là một mô hình kinh tế lượng mô tả cách một ngân hàng trung ương điều chỉnh công cụ lãi suất của mình để phản ứng lại những thay đổi trong các biến số kinh tế mục tiêu, chủ yếu là lạm phát.

Trong nghiên cứu trước đó của mình, chuyên gia Stefan Gerlach đã ước lượng hàm phản ứng này cho ECB dựa trên dữ liệu từ tháng 7/2022 đến tháng 12/2025 – giai đoạn lịch sử khi ECB chuyển mình từ chính sách tiền tệ siêu nới lỏng sang thắt chặt mạnh mẽ để đối phó với cơn bão lạm phát.

Mô hình tập trung vào lạm phát cốt lõi, tức chỉ số giá tiêu dùng loại trừ năng lượng và thực phẩm, vốn được coi là thước đo áp lực lạm phát cơ bản và dai dẳng hơn.

Phương trình được ước lượng có dạng: Δi(t) = α + β × r(t-1) + v(t), trong đó Δi(t) là sự thay đổi lãi suất danh nghĩa, và r(t-1) là lãi suất thực tế trễ một kỳ (lãi suất danh nghĩa trừ đi tỷ lệ lạm phát cốt lõi).

Kết quả ước lượng cho thấy lãi suất thực trung lập (r*) của khu vực đồng euro vào khoảng -0.3%, với khoảng tin cậy 95% trải dài từ -0.81% đến 0.16%. Điều này phản ánh một thực tế quan trọng: trong giai đoạn mẫu, ECB đã thể hiện tính quán tính cao, với quyết định giữ nguyên lãi suất tại 13/28 cuộc họp và chỉ điều chỉnh ±0.25% tại 10 cuộc họp, chủ yếu tập trung vào việc đưa lãi suất thực tiến dần về mức trung lập được nhận thức.

Dự báo lộ trình lãi suất: Ổn định là chủ đạo

Sử dụng hàm phản ứng đã được ước lượng, Gerlach tiến hành một bài toán dự báo bằng cách đưa vào đó dự báo lạm phát cốt lõi chính thức mới nhất của ECB.

Dự báo này, được công bố trong kỳ họp tháng 12/2025, kỳ vọng lạm phát cốt lõi sẽ giảm từ 2.4% năm 2025 xuống 2.2% năm 2026, tiếp tục xuống 1.9% năm 2027 và trở về đúng 2.0% năm 2028. Sau khi nội suy dữ liệu hàng quý thành hàng tháng và đưa vào mô hình, kết quả thu được vẽ nên một viễn cảnh chính sách rất ổn định.

Bảng tóm tắt dự báo lạm phát và lãi suất theo mô hình:

Mô hình chỉ ra rằng ECB có khả năng giữ nguyên lãi suất tiền gửi ở mức 2% trong suốt năm 2026. Chỉ đến đầu năm 2027, khi lạm phát cốt lõi được dự báo đã giảm rõ rệt về dưới 2%, ECB mới có thể thực hiện một đợt cắt giảm nhẹ 25 điểm cơ bản, đưa lãi suất chính về mức 1.75%.

Điều đáng chú ý là mặc dù giả định lạm phát là chắc chắn, dải tin cậy 80% cho lãi suất vẫn rất rộng, vào khoảng 100 điểm cơ bản, chủ yếu do sự bất định từ các tham số trong chính mô hình hàm phản ứng.

Thị trường phản ứng: Đồng thuận và khác biệt

Khi đối chiếu kết quả từ mô hình kinh tế với các tín hiệu đến từ thị trường tài chính, bức tranh trở nên phong phú và đa chiều hơn.

Một mặt, tồn tại sự tương đồng đáng kể với công cụ ECB Watch. Công cụ này sử dụng giá cả trên thị trường tài chính để suy ra xác suất các quyết định lãi suất khác nhau của ECB.

Tính đến đầu năm 2026, ECB Watch cho thấy xác suất cao lãi suất được giữ ở mức 2% ít nhất cho đến tháng 10/2026. Đường kỳ vọng trung bình có trọng số theo xác suất từ ECB Watch gần như trùng khớp một cách đáng kinh ngạc với lộ trình được vẽ ra bởi mô hình hàm phản ứng, củng cố cho nhận định về một giai đoạn ổn định kéo dài.

Mặt khác, một sự phân kỳ rõ rệt lại xuất hiện khi so sánh với hợp đồng tương lai Euribor 3 tháng. Trong khi mô hình và ECB Watch hướng đến ổn định hoặc giảm nhẹ, thị trường hợp đồng tương lai lại ngụ ý về một lộ trình tăng lãi suất dần dần bắt đầu từ năm 2027.

Sự khác biệt này có thể bắt nguồn từ nhiều nguyên nhân: thị trường có thể kỳ vọng lạm phát sẽ bền bỉ và dai dẳng hơn so với dự báo chính thức của ECB; hoặc họ dự đoán sẽ có sự thay đổi trong tư duy chính sách của Hội đồng Thống đốc; hoặc đơn giản là phản ứng trước những diễn biến kinh tế chưa lường trước được.

Ngoài ra, không thể bỏ qua yếu tố kỹ thuật: giá hợp đồng tương lai luôn chứa đựng một khoản phí bù rủi ro mà các mô hình kinh tế thuần túy không tính đến.

Lập trường của ECB và quan điểm từ các định chế tài chính lớn

Lập trường chính thức từ ECB trong những cuộc họp gần đây luôn toát lên tinh thần thận trọng tối cao. Hội đồng Thống đốc nhiều lần nhấn mạnh rằng họ sẽ không cam kết trước một lộ trình lãi suất cụ thể, và mọi quyết định đều phải dựa trên dữ liệu mới nhất, được đánh giá theo từng cuộc họp. Chủ tịch Christine Lagarde cũng khẳng định rằng mọi lựa chọn vẫn đang “được để ngỏ”.

Tuy nhiên, trong nội bộ ECB cũng tồn tại những sắc thái quan điểm khác biệt. Trong khi đa số ủng hộ sự thận trọng, một số thành viên như bà Isabel Schnabel, thành viên Ban Giám đốc phụ trách thị trường, đã nhiều lần bày tỏ quan ngại về rủi ro lạm phát vẫn còn cao, đặc biệt từ áp lực giá dịch vụ và tiền lương, và không phản đối các kỳ vọng của thị trường về khả năng tăng lãi suất trong tương lai.

Giới phân tích từ các ngân hàng đầu tư và tổ chức tài chính quốc tế lớn có chung nhận định về xu hướng ổn định, nhưng với những điểm nhấn riêng. Một cuộc khảo sát của Reuters cuối năm 2025 cho thấy đa số nhà kinh tế dự báo ECB sẽ giữ lãi suất không đổi trong suốt năm 2026.

Các báo cáo outlook năm 2026 từ Goldman Sachs và J.P. Morgan đều nhấn mạnh ECB sẽ duy trì lập trường trung lập, với khả năng cắt giảm thêm chỉ xuất hiện nếu tăng trưởng kinh tế yếu hơn dự kiến một cách đáng kể. ING Think thậm chí mô tả đây là “vùng an toàn” cho chính sách tiền tệ, nơi ECB có thể quan sát thêm trong khi lạm phát dịch vụ - nhân tố gây lo ngại cuối cùng - từ từ hạ nhiệt.

Rủi ro và kịch bản có thể làm đảo lộn dự báo

Mặc dù mô hình và nhiều dự báo hướng tới một lộ trình ổn định, bối cảnh kinh tế vĩ mô vẫn tiềm ẩn những yếu tố có thể làm đảo lộn mọi tính toán.

Lạm phát dịch vụ bền bỉ chính là thách thức lớn nhất. ECB đã phải nâng dự báo lạm phát cho năm 2026, lý do chính được chỉ ra là lạm phát dịch vụ dự kiến sẽ giảm chậm hơn so với kỳ vọng trước đây. Đây là nhân tố then chốt có thể khiến lạm phát cốt lõi neo ở mức cao hơn, từ đó trì hoãn hoặc loại bỏ hoàn toàn khả năng cắt giảm lãi suất.

Môi trường chính sách thương mại và địa chính trị toàn cầu cũng chứa đựng nhiều bất ổn. Căng thẳng thương mại và các biện pháp thuế quan, đặc biệt từ phía Mỹ, vẫn là một rủi ro lớn. Mặc dù kinh tế eurozone cho thấy khả năng phục hồi tốt hơn dự kiến trước những tác động ban đầu, một làn sóng leo thang mới có thể làm gián đoạn chuỗi cung ứng và đẩy giá cả lên cao bất ngờ.

Hơn nữa, sự phân hóa trong chính sách của các ngân hàng trung ương lớn tạo nên một bối cảnh phức tạp. Trong khi ECB giữ nguyên lãi suất, Cục Dự trữ Liên bang Mỹ (Fed) đã bắt đầu chu kỳ nới lỏng và Ngân hàng Trung ương Anh (BoE) cũng tiếp tục cắt giảm lãi suất.

Sự phân hóa này tạo ra khoảng cách lãi suất, ảnh hưởng trực tiếp đến dòng vốn quốc tế và tỷ giá hối đoái của đồng euro, từ đó có thể tạo ra những ràng buộc mới cho quyết định chính sách của ECB.

Ý nghĩa với thị trường forex và chiến lược giao dịch

Đối với các nhà giao dịch forex, viễn cảnh lãi suất ổn định trong thời gian dài mang lại cả cơ hội lẫn thách thức. Đồng Euro (EUR) hiện đang được hỗ trợ bởi lãi suất tương đối cao so với một số đồng tiền chủ chốt khác.

Nếu ECB thực sự giữ ổn định lãi suất đến cuối năm 2026 như dự báo, trong khi Fed có thể tiếp tục chu kỳ cắt giảm, cặp EUR/USD có thể tìm thấy lực hỗ trợ vững chắc và có tiềm năng tăng giá trong trung hạn. Tuy nhiên, biên độ giao dịch có thể thu hẹp lại trong một môi trường chính sách ít biến động.

Ngược lại, bất kỳ dấu hiệu nào cho thấy lạm phát cốt lõi không giảm nhanh như kỳ vọng, hoặc một tuyên bố bất ngờ từ các thành viên có quan điểm diều hâu trong Hội đồng ECB, đều có thể nhanh chóng làm đảo lộn kỳ vọng thị trường. Điều này có thể gây ra những đợt biến động mạnh cho đồng euro. Do đó, các nhà giao dịch cần theo dõi sát sao hai luồng dữ liệu chính: chỉ số lạm phát cốt lõi và dịch vụ hàng tháng của khu vực đồng euro, và biên bản các cuộc họp của ECB để nắm bắt sự thay đổi trong sắc thái ngôn ngữ và sự đồng thuận nội bộ.

Bài tập phân tích dựa trên hàm phản ứng và dự báo nội bộ của ECB không nên được hiểu như một lời tiên tri, mà đúng hơn là một phép thử tính nhất quán có giá trị cao.

Nó cho thấy rằng việc giữ lãi suất ổn định ở mức hiện tại, hoặc chỉ điều chỉnh rất thận trọng, là hoàn toàn phù hợp với kịch bản lạm phát đang dần hạ nhiệt về mục tiêu 2% mà chính ECB dự báo. Tuy nhiên, con đường thực tế sẽ không bao giờ thẳng tắp. Nó sẽ được định hình bởi những con số kinh tế mới nhất, sự đánh giá không ngừng nghỉ của Hội đồng Thống đốc, và cả những cú sốc khó lường từ một thế giới vẫn còn nhiều bất ổn.

Thông điệp cuối cùng cho thị trường là: hãy chuẩn bị cho một giai đoạn ổn định kéo dài, nhưng luôn sẵn sàng tinh thần và công cụ để ứng phó với những bất ngờ có thể phá vỡ trạng thái tĩnh lặng hiện tại bất cứ lúc nào.